首富光环下的巨子生物，不只有喝彩

　　来源：深度美业

　　最近一段时间以来，“双一流”高校西北大学副校长范代娣以440亿元的身家成为陕西省“首富”的新闻刷爆了很多人的朋友圈，也让医美公司巨子生物再次出圈。

　　作为港股医美龙头，2025年5月15日，巨子生物以84.55港元/股收盘，公司市值突破900亿港元，年内涨幅近70%，一举将创始人范代娣、严建亚夫妇送上陕西首富之位——实际上，范代娣不仅是西北大学副校长，她还是巨子生物和生产航空锻件的三角防务这两家上市公司的创始人。

　　聚焦在巨子生物上来看，这家以“一片面膜40元”闻名的公司，凭借重组胶原蛋白技术垄断在资本市场取得巨大成功，创造了毛利率超80%的“茅台级”暴利神话。

　　然而，资本市场的欢呼声和舆论聚光灯背后，巨子生物过度依赖单一品牌、研发投入羸弱、医美转型迟滞等问题，正像达摩克利斯之剑悬于公司头顶。一个不得不直面的现实是，首富光环下的巨子生物，不只有喝彩。

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　　从微商到市值神话，巨子生物的AB面

　　回望巨子生物在医美市场的崛起历程，堪称中国消费品牌的逆袭样本。

　　2000年，范代娣团队攻克重组胶原蛋白技术，推出医用敷料品牌“可复美”。在品牌发展早期，可复美通过医院渠道和微商分销逐渐打开市场。

　　时间来到2019年，伴随着直播电商的火爆，巨子生物借直播电商“风口”成功转型C端，并通过绑定薇娅、李佳琦等头部主播创造了销售奇迹。数据显示，公司线上直销收入占比从2019年的9.8%一路飙升至2024年的64.8%，推动巨子生物营收五年增长近5倍，至55.39亿元。

　　除了搭上直播电商流量红利之外，巨子生物在医美行业中的崛起，离不开由技术垄断创造出的红利。

　　据悉，公司手握167项专利，其中CHO细胞量产技术使其胶原蛋白成本仅为售价的1/8，支撑了公司82.1%的高毛利率表现；在此基础下，可复美更是以“械字号”医用敷料的定位切入市场，借助医院背书“降维打击”大众消费赛道。

　　在过去的2024年，可复美GMV增速超80%，为巨子生物贡献了45.4亿元营收，在总营收中的占比高达82%。

　　当然，飞速发展的进程中，隐现的裂缝也不容忽视。

　　最明显的便是，巨子生物是一家典型的拥有单品依赖症的企业：可复美营收占比从2019年的30.3%升至82%，而公司旗下第二品牌可丽金营收占比已经萎缩至15.2%，其余6个品牌合计不足3%。

　　这对奉行“不要把鸡蛋放在同一个篮子里”的资本市场来说，可能不是一个好消息。

　　此外，巨子生物还在面对增速透支焦虑和渠道转型代价。

　　2021年至2024年，可复美营收增速从113%降至62.9%。2024年双十一期间，品牌被曝通过反复加货制造“售罄”假象，暴露出增长乏力的隐忧；同期，公司销售费用率从9.8%升一路攀升至34.25%，净利率从60.1%腰斩至37.22%，显现出流量成本吞噬利润的趋势。

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　　技术护城河危机渐显

　　值得注意的是，尽管巨子生物以“全球重组胶原蛋白领导者”自居，但从行业发展来看，其技术优势正面临被竞争者快速侵蚀的风险。

　　以财报数据为例，2024年，公司研发费用仅1.07亿元，占总营收的比重只有1.9%。同行中，华熙生物的研发占比为8.68%，锦波生物为10.89%，巨子生物甚至不及二者零头。

　　研发投入上的不足，暴露的是公司的致命技术短板。再考虑到巨子生物核心专利多集中于2005年至2013年，且杭州美琉生物已将Ⅲ型胶原蛋白成本从8万元/公斤压至1万元，公司技术代差优势逐渐消失。

　　在此背景下，巨子生物难免面临医美赛道的“掉队”隐忧。作为直接对比，公司自2021年宣称将获批4款三类医美注射产品，但至2025年5月仅获优先审批权，而锦波生物已手握3张三类证，其产品薇旖美毛利率高达95%。

　　而在行业之外，巨子生物医美业务延滞迫使公司困守护肤品市场，但欧莱雅、珀莱雅等巨头已推出重组胶原蛋白面膜，产品价格战一触即发，进一步凸显巨子生物的长期发展压力。

　　更何况，还有质量信任危机。

　　2025年4月，“可复美面膜致馒化脸”事件引发监管介入，虽未检出违禁成分EGF，但暴露出企业在供应链管理和产品功效宣传上所存在的争议。

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　　资本狂欢下的暗流：减持信号与竞争围剿

　　种种危机渐显之下，虽然公司一路市值狂飙，但资本市场对于巨子生物的分歧已悄然浮现。

　　首先，公司股东动作释放出风险信号。

　　5月7日，3500万股巨子生物股票（市值达28亿港元）突现中央结算系统，被市场解读为减持前兆；4月，巨子生物折价9.5%配股融资22.94亿港元，三周后公司股价浮盈30%，资本套利动机明显。

　　其次，行业红海化的挤压下，巨子生物的成功开始遭遇越来越多的审视。

　　随着重组胶原蛋白原料价格从20万元/公斤暴跌至1万元，若该成本传导至终端，巨子生物的高毛利表现恐难以为继。另外，合成生物学进步催生出的新型生物材料，同样让公司面临“胶原蛋白热”退潮、替代技术威胁。

　　巨子生物的成功，是技术垄断与流量红利共振的产物，但单一爆品驱动的增长模式已触及天花板。

　　当重组胶原蛋白从蓝海变为红海，公司亟需在研发投入、产品矩阵、医美转型上实现突破。如果继续依赖营销输血、忽视技术纵深，首富光环或将随赛道内卷迅速褪色。资本市场从不缺少新故事，缺的是持续兑现承诺的能力。